19H1略低于预期,业绩增长平稳2019年 8月 20日公司发布 2019年中报, 19H1实现营业收入 14.35亿元,YOY+10.40%,归母净利润 2.18亿元,YOY+30.04%;其中 19Q2实现营业收入 7.24亿元, YOY+10.42%;归母净利润 1.07亿元, YOY+26.66%,业绩略低于我们预期。公司股价在 8月 20日跌停,但我们认为公司成长逻辑没有发生变化,棕色瓶量价齐升和模制瓶结构调整驱动公司内生增长,中硼硅升级逻辑依然存在,预计公司 19-21年 EPS 为 0.77/0.95/1.15元,下调至“增持”评级。
   
盈利能力维持高位,资产负债结构有待优化公司盈利能力突出,19H1销售毛利率 37.60%,同比提升 3.33pct,销售净利率 15.18%,同比增加 2.29pct。公司成本管控力度有待进一步增强,19H1期间费用率 17.48%,同比增加 1.97pct;其中销售费用率下降0.12pct,管理/财务/研发费用率分别上升 0.42/0.17/1.51pct,研发费用率提升系研发项目及投入较多所致。资产负债结构有待进一步优化,19H1资产负债率 25.59%,同比上升 2.12pct。
   
受基数效应影响,净利润增速小幅下滑公司 19Q2归母净利润增速环比 19Q1下滑 6.82pct,主要系基数效应所致。公司去年由于高端品比例提升和提价等因素影响,毛利率水平从2018Q1-2018Q4逐季提升,其中 2018Q1毛利率 31.71%,2018Q2为36.79%,基数效应下导致公司 2019Q2净利润增速环比 2019Q1有所下滑。
   
公司 2019H1研发费用 65百万,同比增加 65%,在 2019Q1高增长的基础上有所加速,也是公司净利润增速环比下滑的重要原因。
   
缩减管制瓶募投项目投资规模,提高资金使用效率经过审慎评估国家政策,结合募投项目实际产能及下游客户需求,公司缩减募投项目投资规模。公司原计划将募集资金净额 6.65亿元,全部用于年产 18亿支一级管制瓶项目,建设 54条生产线。截至 19年 4月,公司已完成募投项目工程建设,实际投入 3.09亿元,购置安瓿、玻璃套筒、管瓶生产线各 10/2/10条,形成年产 6.87亿支一级耐水药用玻璃瓶的产能规模,现有产能可满足客户需求。公司 19年 5月 14日披露公告,拟将剩余募集资金及理财利息收入净额合计 4.04亿元永久补充流动资金。
   
毛利率保持强势,下调至“增持”评级公司 19H1营收增长较为稳定,盈利能力提升,我们维持公司 19-21年净利润预测值 4.60/5.65/6.84亿元,但由于股本增加,对应 EPS 为 0.77/0.95/1.15元(原值为 1.09/1.35/1.63元) ,参考可比公司 23.38x 估值水平,考虑到公司业绩增速维持高位、并存在产品升级逻辑,我们认为公司 19年合理 PE 区间为30-31x (原值为27-29x) ,对应目标价为23.1~23.87元(原值为29.43~31.61元),由于当前股价接近我们目标价区间,下调至“增持”评级。
   
风险提示:原材料价格超预期上涨;中硼硅管制瓶推广慢于预期。